房产的零碎信息

imchildwoman

久未提房产。大约是在 2015 年写《德租房》后，就再没有系统思考过这话题了。不过毕竟房产是一资产大类，抬头不见低头见，两年的时间，零散的知识片段终归还是多了些。有些作为补充，有些作为对以往文章的修正，有些则纯属逸闻，在这里不妨罗列一下，也方便我清空大脑回收站。
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今年 2 月份选股时看到一家加拿大的房贷公司 Home Capital Group，股价不算惊人的低，大约在 5 倍市盈率。因为担心当地楼市进入长期熊市，且因其在 2017 经历了挤兑，我并没有就此公司多做研究，只是搜索了些宏观的资料。
毋庸说，加拿大整体的房价目前在发达国家里是较高的。这里，我找到一份 OECD 各国过往 50 年的房价 excel 统计表（http://www.oecd.org/eco/outlook/focusonhouseprices.htm） 绝大多数国家的平均房价，在最近 20 年，是单人可支配月收入的 100 倍。换算成家庭收入，大约是 3.5 年。加拿大的起点较低，50 年前房价则只有 60-80 倍月收入，此后逐渐走高，乃至于 2008 年达到 OECD 国家的平均水平。该统计没有最新的数据，但结合房价指数推算，加拿大目前房价大约是月收入的 130 倍（后发现此与国际货币基金的数据吻合）。130 倍比平均水平高了 30%，看似不高，但这是全国数据，会比主要城市的数据和缓的多（2013 年《说美国房产》里有分开说过大城市房价，其涨跌幅皆是全国平均的 2-3 倍，长期均值则与全国一致）。比如 2007 年美国房产泡沫顶点时，全国也不过是 128 倍月收入。西班牙的历史性大崩盘（全国房价减半，销量减少 90% 维持至今），也不过是有一个 114 倍月收入的房价顶点。人们眼中的日本大崩盘，仅是 180 倍月收入跌到 5 年后的 150 倍。这也是为什么日本在 90 年的房产销量几乎年年高过 80 年代的峰值。（其中很大一部分是政策原因，高交易税和审批是在 90 年代才放开的。这里有 90 年代以来的日本建筑部统计数据https://www.mitsuifudosan.co.jp/english/realestate_statics/）。之后 10 年跌至 100 倍，则更多的是经济增速预期趋于理性化的结果。
值得指出， OECD 各国房价在 100 倍收入比附近徘徊，是 2000 年后出现的现象。在此之前，有的国家高至 180（日德），有的国家则只在 60 附近（奥加），甚至更低（西班牙常年只有 40）。此后的趋同，很可能是国际化后跨国投资者的贡献。
在考量 Home Capital 的问题时，我查了一下房贷违约率方面的资料。我们知道，大多数国家的房贷有无限责任，即银行（或其他债权人，目前是发达国家的主要房贷发起方）有权获得房产以外的补偿，包括证券、汽车等。之前流传着美国并没有这类无限责任，以至于很多人在 08 年把房产丢给银行、潇洒离场的说法。这里，我看到美国 08 泡沫崩盘后仅有 230 万起违约（为房屋总量的 1.8%），遂而产生怀疑。一番搜索后发现，美国 50 个州里，仅有 11 个州允许债权人甩锅，其余 39 州仍是与国际接轨的。这也是为什么，时至今日，仍有 1000 万美国家庭的房贷高于房产价值，而他们并没有选择违约。
加拿大在过往 50 年并没有出现过同等规模的萧条。若勉强说 1989 年曾出现过一次局部的房价熊市，当年的房贷违约率为 1% 左右。Home Capital Group 成立的较晚，但在事发的 5 年后仍有 3%+ 的坏债，造成了几年的亏损。
时隔 10 个月，回头看了一眼 Home Capital，加拿大的房价跌了，该股却从低点涨了 50%。之所以如此，是因为公司发起高价股权回购的邀约。一个对投资者友善的管理层，往往能给投资者带来额外的回报，道理就在于此。
在早前的某篇文章里，我大约说过即使是 10% 的租金回报率，购房者的资金回报率也仅和存款相差不多。这里的（错误）逻辑是 10% 的租金回报率减去 3.3% 的折旧，减去 1.5% 的房产税和 0.5% 的各类杂费（如保险和物业），贷款的资金还要扣除平均 5% 的利息，得数为 0。最近因为考虑 SRG 的事，做了现金流模型，才意识到之前这说法的可笑。简言之，前面的加减法的每一笔资金都有各自的资本回报率，故此不能用小学算术加减。比如折旧的 3.3%，并不是放在无息银行帐号里空坐 30 年，而是可能被投入到了其他资产中。假设这些资产的回报是 10%，30 年后的累积净值约为房价的 600%。总之，用现金流折现算来，以常用的 3-10 倍杠杆率，10% 的租金 / 房价比带来的资本回报率大约在 10%-20% 之间。
资本回报率比股指收益还高，为什么还有那么多人宁愿租房？首先必须指出，获得 10%-20% 的资金回报率的前提是资金再投入，而个体出租户更倾向于用租金补贴生活，那么他的资本回报率就真的只和国债利率相当了。其二，一旦你开始投资第三套房，银行就不得不把你当企业对待去评估风险。这不仅会增加借贷成本和首付比例，从而减少回报，也会在市场下行的时候追债，如此增加风险。即是有了企业的利润率，也就承担了企业应有的风险。09 年伦敦房产信托不乏价格暴跌 90% 以上者（或破产者），这种生意上的风险是只买一套房无法体会的。此外，多数租房者集中在大型城市，而大城市的房价往往 2-3 倍于全国平均，无论是首付的压力，还是和租房的性价比，都会令更多人安于租房。
当然，现实中，许多人宁愿租房并不是基于现金流的计算，而是出于习惯和条件所限。08 年的窘况打破了人们对房价永远上涨的预期后，许多人不再认为买房是精明的经济行为。德国人半数租房便是这一现象的极端体现。此外，这些年欧美经济的复苏乏善可陈，银行业的健康状态也只是最近两年才有所好转，使得许多想买房者也无法支付的起首付。
说到首付问题，人们常问为什么他们工资那么高却存不住钱。从每个个体看，我们可以认为是他们乱消费的结果，这是一个文化或说历史因素。但以国家作为一个整体，你就不得不考虑宏观因素，比如货币超发和储蓄的对等关系。这是个朴素逻辑，并无甚数据支撑 - 银行发行的货币，参与了消费和投资的部分变为 GDP，最终不参与的部分变为储蓄（当然它也分为居民的储蓄和企业政府的储蓄）。故此相对 GDP 而超发的部分，就很容易变为储蓄。换句话说，在货币超发的国家，赚钱和存钱相对容易。这个宏观解释体现在微观时，是人们的收入高于其理性消费的正常所需。很多时候，并不是你没有耗光储蓄的需求，而是没有多样的、令你满意的消费选择。据我所知，美国人到中国二线城市工作，也是会存款起来。我们熟知的高储蓄率国家，如中国内陆、日本、都是货币超发国。此外，巴西和阿根廷的通胀严重，逻辑上人们应当避免存款。且据说，不少人认为南美人好吃懒做，从文化上不认为他们会广积粮，但这两个国家的储蓄率也是远高于 OECD 国家，达到 15% 的水平。
有位朋友问起为什么欧美民居多为木质结构，而不用混凝土。这一问题因为无关投资，我没认真去找答案，只大致知道是产业结构和缺少适用沙土造成的成本问题。不过在搜索的过程中，发现一篇 5 年前的新闻，说道深圳的平安大厦在建时查出使用未提纯的盐沙（海沙）做混凝土。这种混泥土日久会腐蚀钢筋，降低大楼的寿命。这令我想起房产，尤其是钢混建筑折旧率的问题。
20 世纪时，人们认为钢筋混凝土结构的寿命在千年之久。随着维修经验的积累，它的寿命预期被逐渐下调至 50-100 年。这并不代表钢混大楼不能屹立 200 年、300 年，尤其是前期用料考究、后期及时修缮的地标性建筑。就像有些木质楼房也能在精心打理下维持 100 年，远超平均 30 年的折旧期。但无论是钢混公寓还是木质别墅，IRS 税务局建议的折旧期都是 30 年。这是因为除了梁柱结构（占总购房 + 装修成本的 20%），房子里多数的物件，从地板到窗框，从电梯到空调，从水管到油漆，从屋顶到外墙，在 30 年间基本都要被换新一次或数次。随着时代进步，房产还可能出现功能性折旧，如人们对落地窗、对大花园、大停车场、或对节能的需求增加，使得老旧小区的出租价值下跌，或改造成本上升。这通常为 1%/ 年。这个 30 年的折旧期只是个指导，对于前期投资巨大的项目，如使用了百年不坏的实木地板，它的实际折旧就略缓。反之，在某些不利的景况下，如实体零售承压时，许多商业地产在使用不足 20 年就需要推倒重建了。
大多数的房子 50-70 年才需要重建，期间业主在翻修上已经累计投入了相当于购房成本的资金。一般情况下，从日本的经验看，即使变成危房，老住户也是不太愿意重建的。但遗产传承，或搬家售出，都会促使新住户下足决心推倒重建。至于多层公寓，70 年的老公寓的维护成本一般高过折旧，且功能缺失和工商业迁移使得部分住户搬出。于是物业费入不敷出，无力即使修缮，加速建筑的老化，从而造成恶性循环。一般这时候就能获得 80% 住户的同意售出地块，推倒重建。推倒重建时，开发商往往需要增加楼层才能获利（而此又受限于空气权等审批），这使得此再出售市场的流动性缺失，故此多层公寓在国外并不吃香，且价格从来都比独栋便宜。
这里顺便一提人口迁移。人口迁移造成房屋的贬值，如今最明显的例子是底特律、日本和意大利的一些老年村。从历史看，大城市在这方面相对坚挺，但此特征也不必被城市化（以及发达国家在世贸后的再城市化）夸大。大城市中心 500 年不变和小城镇中心 100 年不变，折算为功能性折旧，不过是 0.2% 和 1% 的区别。我记得之前读过的那份数千页的气候报告，全球气候变暖对未来 100 年的影响将使得几乎所有沿海城市不宜居住（主因是飓风能级增高数个能级），这是否会改变人口中心，还是以新技术对抗，尚未可知。
本来打算说些 tiny house movement（微型屋运动）方面的逸闻，却发现言语难以描述各类移动房的设计。上个月又发现英国运河窄船这类旅居方式，觉得颇有马克吐温《汤姆索亚和哈克贝利 . 费恩》在木筏上盖房的滋味。英国运河两岸的静逸，挺适合喝茶发呆，有兴趣者可以自个来搜索感受一番。
/xz